De fabriek die de verkoopcase van TKH maandenlang in de weg zat, moet er nu juist glans aan geven. De nieuwe offshorekabelfabriek in Eemshaven produceert meer, de technische problemen nemen af en de omzet schiet omhoog. Precies op tijd: TKH bereidt een verkoop of beursgang van zijn kabelactiviteiten voor en verhoogt in aanloop daarnaartoe de groeidoelen voor het onderdeel.

De afgelopen jaren gaf TKH ruim 150 miljoen euro uit aan zijn nieuwe productielocatie waar het kabels maakt voor windmolens op zee. Het moest een belangrijke groeimotor worden voor het concern. De werkelijkheid bleek weerbarstiger. Technische problemen tijdens de opstart drukten de productie, zorgden voor veel uitval en trokken het rendement van de groep omlaag.

Dat lijkt nu te veranderen. Topman Alexander van der Lof gaf tijdens de cijferpresentatie aan dat inmiddels “het merendeel van de problemen is opgelost”. Aanpassingen aan het productieproces hebben de zogeheten yields, het deel van de geproduceerde kabel dat daadwerkelijk bruikbaar is, volgens Van der Lof duidelijk verbeterd.

De hogere productie is inmiddels terug te zien in de resultaten. De omzet van Electrification, waarin de af te splitsen kabelactiviteiten zijn ondergebracht, steeg in de eerste helft van dit jaar met ruim 33 procent, van 246 miljoen naar 328 miljoen euro. Offshore Energy, waaronder Eemshaven valt, groeide zelfs met 82 procent tot bijna 97 miljoen euro. Dat zijn cijfers die TKH goed kan gebruiken nu de kabelactiviteiten in de etalage staan.

Offshore Energy stuwt groei Electrification

Bron: Verslaggeving TKH. Bedragen in miljoenen euro.

Probleemfabriek wordt onderdeel verkooppitch 
TKH wil zich uiteindelijk vooral richten op industriële automatisering, zoals camerasystemen voor kwaliteitscontrole in fabrieken en machines waarmee bandenproducenten hun banden bouwen.

Voor Electrification onderzoekt het concern daarom twee routes: een verkoop aan een andere partij of een zelfstandige beursnotering. Via dat dual-trackproces wil TKH bepalen welke optie de meeste waarde voor aandeelhouders oplevert.

De ontwikkeling in Eemshaven weegt daarbij zwaar. De fabriek moet op volle capaciteit ongeveer 1.200 kilometer offshorekabel per jaar kunnen produceren. Van der Lof wilde vanwege het lopende verkoopproces geen concrete productieprognose geven. Uit zijn toelichting viel wel op te maken dat de productie waarmee TKH aan zijn huidige klantverplichtingen voldoet, dicht bij 600 kilometer ligt.

Daarmee draait Eemshaven grofweg op de helft van de beoogde capaciteit. Dat betekent dat er nog veel ruimte is om de omzet en winst op te voeren. Het maakt eveneens duidelijk dat de fabriek operationeel nog niet op het punt is waar TKH haar uiteindelijk wil hebben.

Aan potentiële vraag lijkt voorlopig geen gebrek. TKH ziet tot 2032 in totaal 92 offshoreprojecten met gezamenlijk meer dan 14 duizend kilometer aan benodigde kabel. Veel van die projecten moeten nog worden aanbesteed en liggen enkele jaren vooruit. De omvang van de markt lijkt in ieder geval voldoende perspectief te bieden om de fabriek verder te vullen.

Groeidoel omhoog, vooral dankzij kabels op land
TKH verhoogde bij de halfjaarcijfers de groeiverwachting voor Electrification. Tijdens de beleggersdag in september vorig jaar ging het concern nog uit van gemiddeld 7 tot 9 procent organische omzetgroei per jaar. Inmiddels mikt het management op meer dan 9 procent.

Opvallend is dat Eemshaven volgens het bestuur niet de voornaamste reden voor die verhoging vormt. Van der Lof wees vooral naar Onshore Energy, dat kabels maakt voor onder meer midden- en hoogspanningsnetten. Daar profiteert TKH van de forse investeringen in elektriciteitsnetten.

In de eerste jaarhelft steeg de omzet van Onshore Energy van ruim 148 miljoen naar 187 miljoen euro. De zichtbaarheid voor de komende jaren is bovendien aanzienlijk. TKH heeft inmiddels voor 1,4 miljard euro aan raamcontracten afgesloten, waaruit klanten de komende jaren concrete orders kunnen plaatsen en waarvan sommige doorlopen tot 2034.

Ook de winstambitie wordt opgeschroefd. Electrification moet op middellange termijn een aangepaste winst (EBITDA)-marge van meer dan 19 procent halen. In de eerste jaarhelft was dat nog 12,6 procent.

TKH rekent daarbij onder meer op een hogere bezettingsgraad van de fabrieken. Vooral Eemshaven beschikt nog over veel ongebruikte capaciteit. Als de productie stijgt zonder dat de kosten even hard oplopen, kan dat de marge snel verbeteren.

Hoeveel toekomst wil een koper vooraf betalen?
Een marge boven 19 procent zou Electrification winstgevender maken dan verschillende grote beursgenoteerde kabelproducenten. Prysmian en NKT combineren volgens door Bloomberg geraadpleegde analisten een stevige verwachte omzetgroei met EBITDA-marges rond 15 procent. Beide ondernemingen worden op de beurs gewaardeerd rond vijftien keer de verwachte EBITDA. Het Franse Nexans kent een lagere marge en krijgt van beleggers ook een lagere waardering (zie grafiek).

Met de nieuwe doelen plaatst TKH de Electrification-divisie nadrukkelijk in het hogere segment. Een onderneming met hoge groei en een marge boven 19 procent verdient op papier een aanzienlijk hogere prijs dan een kabelproducent die rond 12 à 13 procent blijft steken.





Hoge groei en marge moeten hoge waardering ondersteunen

Bron: Verslaggeving TKH, Prysmian, NKT Cables en Nexans, Bloomberg. Bewerking VEB. Multiples op basis van de ondernemingswaarde (beurswaarde + netto schuld) / verwachte EBITDA voor het komende jaar.

De vergelijking kent wel een duidelijke kanttekening. Prysmian, NKT en Nexans hebben hun winstgevendheid al jarenlang kunnen bewijzen. Bij TKH moet een belangrijk deel van de margeverbetering nog volgen uit productie die verder moet worden opgeschaald en uit een fabriek die kort geleden nog kampte met technische problemen.

In de eerste jaarhelft kwam Electrification uit op een EBITDA van circa 42 miljoen euro en een marge van 12,6 procent. De stap naar 19 procent is dus nog aanzienlijk.

Daar staat tegenover dat zo'n margesprong veel waarde kan toevoegen. Electrification boekte over de afgelopen twaalf maanden zo’n 600 miljoen euro omzet. Een marge van 19 procent zou op die omzet al bijna 115 miljoen euro EBITDA opleveren.

Bij een waardering van 10 tot 15 keer dat bedrag correspondeert dat met een ondernemingswaarde van grofweg 1,2 tot 1,7 miljard euro.

In perspectief: de ondernemingswaarde van TKH als geheel bedraagt momenteel zo’n 2,6 miljard euro. Aan de onderkant van bovengenoemde waarderingsrange resteert impliciet zo’n 1,4 miljard euro voor de overige activiteiten, terwijl die momenteel goed zijn voor bijna driekwart van de EBITDA.

Daarmee hangt een groot deel van de huidige waarde van TKH af van winst die Electrification nog moet gaan verdienen, en van de mate waarin kopers bereid zijn daarvoor vooruit te betalen.